Après une hausse fulgurante de 27% de l’indice S&P500, nous avons de plus en plus de mal à rationaliser cette valorisation. L’Europe a également progressé, mais n’atteint pas ces scores. Notre objectif de cours de 1.637 points est pulvérisé, alors que nous sommes en ligne sur l’Europe.

Nous avons calculé les premiers objectifs de cours pour 2014 avec nos modèles quantitatifs. L’objectif pour le S&P500 ressort à 1.758 points pour un indice à 1.806, plus un dividende de 2,1%. Pour le Stoxx 600, l’objectif est à 344 points pour un indice à 325, plus un dividende de 3,66%.

Les fondamentaux ont été délaissés en 2013 en faveur de la planche à billet, qui ne va pas durer éternellement. Quelque part en 2014, ces fondamentaux reprendront le dessus et comme toujours, le niveau des taux, des profits et leur évolution vont dominer la tendance. Le taux d’arbitrage à retenir pour la valorisation est le taux à 30 ans et non le cash qui ne rapporte rien, car les actions s’apparentent à un cash flow de dividendes sur très longue période.

On peut obtenir un placement sur 30 ans en emprunt d’État américain «sans risque» à 3.83%. Mais une hausse des taux de 0,5% lui ferait perdre 8% si on voulait la vendre.

Pour les actions, tout le monde sait que le risque est encore plus élevé, d’où l’exigence d’une Prime de Risque par le marché. Une équation couramment admise est: taux = inflation + croissance, soit 2+2-3%, c’est-à-dire 4 à 5%. Nous sommes donc généreux si nous arbitrons à 3,75%

Côté profits, on vit une litanie de révisions à la baisse depuis le dernier trimestre 2011 et surtout les sociétés ratent leurs objectifs de volume. De 10,4% de hausse début 2013, on finira l’année à 6,4%. 2014 ne se présente pas mieux et nous tablons sur 6,3% de hausse, contre 10,3% pour le consensus.

La croissance moyenne des profits sur 8 ans ressort ainsi à 5%, chiffre qui reste quasi invariant, car il suppose que les marges des entreprises américaines restent stables, alors qu’elles sont au plus haut. Pour justifier le niveau actuel des cours, il faudrait une croissance de 6,25% en moyenne. Mais si on a cette croissance, les taux iront aisément à 4,25% et on revient à un objectif de 1.747.

L’Europe, et l’Eurozone en particulier, sont en situation de retournement. Les profits sont bien plus laids qu’aux États-Unis, mais ils partent de très bas avec des marges déprimées. Même si les sociétés européennes ont plus de potentiel d’amélioration des marges, nous retenons prudemment une croissance moyenne des profits de 5% également.
La mini bulle peut encore continuer sur le marché américain, car il y a beaucoup de liquidités qui ne rapportent rien. Ce sentiment de marché peut mener vers une vraie bulle et sortir aujourd’hui c’est peut être rater encore 10 ou 15% de hausse. Les audacieux attendront le début de la «vraie» correction pour sortir.

Mais qui sait détecter la vraie de la fausse correction? Un signal important sera le resserrement de la politique monétaire, voire le signal du signal. Ce sera à Madame Yellen de le faire et il serait miraculeux qu’il n’y ait pas des dégâts en Bourse.

Ceux qui avaient vu une longue période de croissance molle après la crise avaient probablement raison. Les années se suivent et se ressemblent, à savoir une croissance mondiale de l’ordre de 3%. Les américains sont un peu mieux lotis et jouent le rôle d’une locomotive poussive pour le reste du monde. La Grande Bretagne et le Japon aident également à la croissance.

Nous restons surpondérés en actions, européennes notamment et neutre pour les américaines avec un petit zeste d’émergents. Il faut néanmoins garder bien en mémoire nos cours d’équilibre, qui constituent un benchmark pour voir les excès commis au-delà pour se faire un peu peur.