Selon les données de S&P, la valeur des transactions mondiales de capital-investissement a chuté de 51% par an au cours des six premiers mois de 2023. Simultanément, le nombre de transactions a diminué de 39%. Ces chiffres sombres témoignent d’un environnement difficile pour le secteur du capital-investissement. Malgré cela, la communauté du co-investissement s’est avérée très résistante.
Les fonds de co-investissement gagnent en popularité dans le domaine du capital-investissement et des investissements alternatifs. Ces fonds permettent aux limited partners (LPs) de travailler avec les general partners (GPs) sur des opérations ou des opportunités spécifiques, offrant ainsi divers avantages susceptibles d’améliorer les résultats globaux et de réduire les risques. Dans cet article, nous examinerons les principaux avantages des fonds de co-investissement et les raisons pour lesquelles ils sont de plus en plus populaires auprès des investisseurs institutionnels et privés.
Une sélectivité accrue tout en conservant les avantages de la diversification
La capacité des fonds de co-investissement à fournir aux investisseurs un portefeuille de rachats sélectionnés constitue un avantage crucial. Cela est particulièrement vrai lorsque le gestionnaire du fonds de co-investissement est en mesure de générer un important entonnoir d’opportunités, à partir duquel il peut désélectionner la majorité des cas qui ne répondent pas aux critères critiques de risque/récompense et de portefeuille. Il reste néanmoins important de «répartir les paris» et de se diversifier. Les meilleurs gestionnaires proposent des programmes de co-investissement comprenant jusqu’à 35 co-investissements. Cette diversification accrue, par rapport à un seul ou à une poignée de co-investissements, répartit le risque sur un plus large éventail d’entreprises, réduisant ainsi l’impact de tout actif sous-performant.
Dans l’ensemble, un fonds de co-investissement bien diversifié offre une diversification entre secteurs, zones géographiques, parenthèses de taille, millésimes et techniques d’investissement, réduisant ainsi l’exposition à tout risque de concentration spécifique.
Multiples partenaires généraux
En diversifiant aussi les investissements entre plusieurs commandités, les fonds de co-investissement permettent aux investisseurs d’avoir accès à plusieurs commandités plutôt qu’à un seul, et de créer une autre couche d’atténuation des risques. Cela réduit le risque associé à la performance idiosyncrasique d’un seul GP, qui peut fausser considérablement l’ensemble du portefeuille.
Rapport coût-efficacité
Les fonds de co-investissement ont souvent des frais moins élevés que les fonds de capital-investissement classiques. Les fonds de capital-investissement traditionnels facturent généralement une commission de gestion de 2% et une commission de performance de 20% (2/20), alors que les fonds de co-investissement ont des structures de coûts inférieures ou considérablement réduites. Cela se traduit par une réduction des coûts pour les investisseurs, ce qui améliore en fin de compte les rendements globaux.
Déploiement continu et synchronisation avec le marché
Les fonds de co-investissement permettent un déploiement plus cohérent et plus prévisible. Les opérations sont générées à partir d’un large éventail d’opportunités, souvent issues de transactions qui viennent d’être cloturées. Cette stratégie garantit un déploiement cohérent et permet aux investisseurs de tirer parti d’opportunités aussi pendant les périodes de ralentissement du marché, lorsque moins de transactions sont globalement conclues.
Preuves de performance
Des études universitaires récentes ont dissipé les inquiétudes concernant la qualité des accords proposés par les GP en tant que co-investissements. Contrairement aux études précédentes qui se concentraient sur les méga-opérations réalisées entre 2006 et 2007, les nouvelles recherches révèlent que les co-investissements produisent des rendements bruts comparables, voire supérieurs, à ceux du reste du portefeuille d’un GP.
Plusieurs facteurs viennent étayer cette conclusion:
— Après avoir maximisé l’appétit de leur propre fonds et les limites de concentration, les généralistes offrent des opportunités de co-investissement, ce qui témoigne d’un haut niveau de conviction.
— Il est peu probable que les généralistes fassent de mauvaises affaires au point de mettre en péril leurs liens avec les LPs.
— Les co-investissements de mauvaise qualité réalisés par des généralistes en difficulté peuvent être détectés et évités.
Rendement des investissements
La recherche met également l’accent sur l’importance des résultats au niveau du portefeuille. En raison de la distribution asymétrique des rendements au niveau des opérations, les co-investissements individuels peuvent fournir des rendements inférieurs à ceux d’un fonds moyen. Par conséquent, la capacité à ne sélectionner que les meilleures opérations devient cruciale. Les portefeuilles de co-investissement de taille raisonnable, en particulier dans les stratégies de rachat, offrent souvent des rendements nets moyens plus élevés, ce qui souligne l’importance des fonds de co-investissement dans la construction de portefeuilles diversifiés.
Dans le contexte actuel, où certains co-investisseurs se retirent en raison de problèmes de liquidité et d’une demande accrue de la part de partenaires généraux cherchant à préserver le capital engagé, les co-investissements sont plus attrayants que jamais. Grâce à des plateformes dédiées, les GPs s’adressent à des co-investisseurs fidèles, offrant ainsi une sécurité dans un climat par ailleurs incertain. En outre, certains fonds de pension américains importants ont modéré leurs co-investissements en raison de problèmes de capacité. Dans le même temps, les LPs du Moyen-Orient ont redoublé d’efforts, comblant en partie le vide créé par les fonds de pension américains. Avec l’allongement de la durée des levées de fonds et l’augmentation des besoins en fonds propres en raison de la limitation des financements disponibles, les GP ont plus que jamais besoin de co-investissements.
Il est important de reconnaître qu’il est difficile de lever un fonds de capital-investissement moyen sur le marché intermédiaire et que cela devrait rester le cas pendant plusieurs années. Dans un tel contexte, la possibilité d’élargir les investissements en intégrant le co-investissement est de plus en plus attrayante. Il y a quelques années, les investisseurs se seraient peut-être précipités sur le marché sans envisager le co-investissement, mais aujourd’hui, l’optimisation du capital par le co-investissement est un choix stratégique.
Le président de Swancap, , un fonds de capital-investissement et gestionnaire de co-investissement qui gère 4 milliards d’euros de fonds multi-investisseurs, y compris le fonds de co-investissement Swan VI récemment annoncé, met en avant les arguments en faveur des fonds de co-investissement. Il cite leurs avantages, tels qu’une diversification accrue, des coûts moins élevés, l’exposition aux principaux GP et des preuves empiriques de performances solides, comme autant de raisons pour lesquelles ils constituent une option attrayante pour les investisseurs institutionnels et privés. Il affirme que les fonds de co-investissement permettent aux investisseurs institutionnels et privés de maximiser les profits tout en limitant les risques, ce qui en fait un outil essentiel dans le paysage financier actuel.
Selon Manuel San Salvador, associé gérant d’Antwort Capital, une plateforme d’alimentation axée sur les fonds de capital-investissement du meilleur quartile, le co-investissement est une stratégie très intéressante à inclure dans les portefeuilles des investisseurs privés. Il souligne l’importance d’intégrer le capital-investissement dans un portefeuille global composé d’actifs liquides tels que des liquidités et des instruments monétaires, des titres à revenu fixe et des actions cotées en bourse. Le capital-investissement représente généralement 10 à 15% d’un portefeuille bien diversifié et peut ajouter jusqu’à 2% de rendement annuel au rendement global du portefeuille sur une période de dix ans. Le rendement de l'allocation de capital-investissement s'améliore encore avec l'incorporation d'un fonds de co-investissement
Les fonds multigestionnaires, qui se présentent sous la forme de fonds de fonds, et de fonds de co-investissement, sont le meilleur moyen d’obtenir une exposition diversifiée au capital-investissement. Le co-investissement est une stratégie particulièrement efficace, car il réduit la duplication des frais et des intérêts courus associée aux fonds de fonds. Cela permet aux investisseurs de s’associer à différents gestionnaires dans, disons 20 à 30 sociétés, dispersant ainsi les risques et augmentant la diversité.
Le co-investissement est confronté à la concurrence d’une source inattendue: le marché secondaire, à savoir l’essor des véhicules de continuation. L’utilisation croissante des véhicules de continuation a suscité un débat sur la distinction entre le co-investissement et les investissements secondaires. Si un actif est nouveau pour le GP et qu’il n’a pas été exposé auparavant, on parle de co-investissement; dans le cas contraire, on parle d’investissement secondaire.
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Il est peu probable que les véhicules de continuation disparaissent de la scène financière. Ils constituent une source supplémentaire de liquidités, en plus des fusions-acquisitions et des introductions en bourse. La distinction fondamentale entre le co-investissement et les investissements secondaires est économique, car les véhicules de continuation ont des frais et un portage, contrairement aux co-investissements.
Malgré la valeur latente considérable immobilisée dans les projets de capital-investissement détenus par les GP, qui s’élève à environ 3 billions de dollars, les véhicules de continuation ne représentent qu’environ 5% des sorties. Il reste à voir comment les véhicules de continuation affectent l’opportunité du co-investissement sans frais et sans portage. Toutefois, ces véhicules sont apparus comme un choix viable tant pour les GP que pour les LPs à la recherche d’autres stratégies de sortie.
Malgré les difficultés rencontrées par le secteur du capital-investissement, le flux d’opérations de co-investissement reste important. Cependant, les prix sont restés élevés, avec des changements relativement mineurs en dehors du secteur technologique, en particulier aux États-Unis. La sélectivité est donc essentielle dans les transactions de co-investissement, et les fonds se concentrent de plus en plus sur la mise en œuvre des projets les plus attrayants proposés par les GP de premier plan, même si cela implique d’accepter des multiples plus élevés.
En raison des incertitudes liées à la dette et des tensions géopolitiques, les valorisations en Europe ont considérablement évolué. Les entreprises qui ont une stratégie de revenus à long terme, une croissance régulière de leur chiffre d’affaires et un pouvoir de fixation des prix atteignent les prix les plus élevés. Les soins de santé, les services commerciaux critiques, la gestion d’actifs, le courtage d’assurance, l’alimentation et la distribution connaissent également une demande et des valorisations élevées.
En outre, la demande de co-investissement dans les infrastructures a augmenté, en raison de la corrélation avec l’inflation et de la protection contre les pertes. Malgré l’attention croissante, les multiples de valorisation dans ces secteurs sont restés pratiquement inchangés pour les meilleures entreprises.
Enfin, les fonds de co-investissement sont apparus comme un choix durable et attrayant dans le secteur en constante évolution du capital-investissement. Leur capacité à accroître la diversification, à réduire les dépenses, à offrir une exposition à de nombreux GP et à fournir des preuves de performance les a rendus populaires auprès des investisseurs institutionnels et privés. Bien qu’il faille tenir compte de la concurrence des véhicules de continuation, le co-investissement reste essentiel pour optimiser les rendements et contrôler les risques dans le climat d’investissement actuel. Les valeurs élevées de certains secteurs soulignent l’importance de la sélectivité et de la diligence dans la prise de décision en matière de co-investissement. Malgré les obstacles, les fonds de co-investissement continuent de prospérer et d’évoluer, offrant aux investisseurs une voie viable dans le monde volatile du capital-investissement.