Cyril Clugnac, conseiller juridique senior au bureau luxembourgeois du cabinet d’avocats international Norton Rose Fulbright, propose une analyse approfondie des derniers changements apportés au paysage réglementaire du Luxembourg dans une interview accordée à Paperjam. Il explique comment la circulaire 24/856 de la Commission de surveillance du secteur financier (CSSF), qui remplace la circulaire 02/77, aborde les risques liés aux erreurs de calcul de la valeur nette d’inventaire (VNI) et renforce la protection des investisseurs dans les organismes de placement collectif.
Pouvez-vous nous donner un bref aperçu de la circulaire CSSF 02/77 relative à la protection des investisseurs en cas d’erreurs de calcul de la valeur nette d’inventaire?
«La circulaire CSSF 02/77 relative à la protection des investisseurs en cas d’erreurs de calcul de la valeur nette d’inventaire et à la correction des conséquences résultant de violations des règles d’investissement applicables aux organismes de placement collectif (OPC) surveillés par la CSSF fixe les règles de conduite minimales à suivre par les responsables de la gestion et du fonctionnement d’un OPC.
En pratique, elle vise les erreurs résultant d’un calcul incorrect de la valeur nette d’inventaire d’un OPC ou du non-respect des règles d’investissement applicables à un OPC, telles que sa politique d’investissement et ses limites d’emprunt. La circulaire 02/77 fixe les critères, tels que les seuils de détection dans le cas d’erreurs de calcul de la valeur liquidative, pour la matérialité de ces erreurs et le déclenchement des actions correctives et compensatoires nécessaires. L’objectif est de sauvegarder les intérêts des OPC et de leurs investisseurs, ainsi que d’accroître la confiance des investisseurs dans ces OPC et leur gestion.
Historiquement, la circulaire 02/77 a été complétée par des orientations fournies par la CSSF sous différentes formes, telles que des FAQ et des rapports annuels. Ces orientations ont été influencées par les changements réglementaires intervenus dans la surveillance des OPC et par l’évolution des pratiques du secteur depuis la publication de la circulaire.
La nouvelle circulaire 24/856 de la CSSF, qui abroge la circulaire 02/77, consolide ces orientations en un seul document tout en élargissant, entre autres, le champ d’application de la circulaire précédente en couvrant de nouveaux types d’OPC et en traitant de nouveaux types d’erreurs, telles que les erreurs concernant le paiement des coûts/frais et le swing pricing.
La circulaire 24/856 de la CSSF place la barre très haut pour l’industrie en abordant, entre autres, la conformité et la protection des investisseurs.
Pourquoi la nouvelle circulaire est-elle importante pour les investisseurs et les OPC?
«La circulaire 24/856 actualise le cadre établi il y a 22 ans par la circulaire 02/77. Le secteur a évolué dans différentes directions au cours de cette période. Depuis 2002, date de la publication de la circulaire 02/77, de nombreuses étapes importantes ont modifié le paysage des OPC. Ces étapes comprennent la mise en œuvre de la directive 2009/65/CE du Parlement européen et du Conseil du 13 juillet 2009 portant coordination des dispositions législatives, réglementaires et administratives concernant certains organismes de placement collectif en valeurs mobilières, ainsi que la mise en œuvre de la directive 2011/61/UE du Parlement européen et du Conseil du 13 juillet 2011 portant coordination des dispositions législatives, réglementaires et administratives concernant certains organismes de placement collectif en valeurs mobilières, la mise en œuvre de la directive 2011/61/UE du Parlement européen et du Conseil du 8 juin 2011 sur les gestionnaires de fonds d’investissement alternatifs (AIFM), et l’émergence de nouveaux produits tels que les fonds d’investissement spécialisés (FIS), les fonds européens d’investissement à long terme (Eltif), les fonds de capital-risque européens (EuVECA), le fonds européen pour l’entrepreneuriat social (EuSEF) et les fonds du marché monétaire (MMF).
Ces nouveaux produits, et l’évolution du secteur au Luxembourg, s’accompagnaient d’une base d’investisseurs croissante, ce qui augmentait l’exposition des investisseurs au risque et aux conséquences des erreurs de calcul de Nav et du non-respect des règles d’investissement pertinentes par les OPC. La CSSF en était très consciente, ce qui l’a amenée à mettre à jour le cadre de la circulaire 02/77 par le biais d’une communication active avec le secteur, en menant des inspections et en émettant des amendes. Mais il ne faut pas oublier l’objectif principal du cadre fixé par la circulaire 02/77, qui était d’assurer la confiance des investisseurs dans les OPC, ce que les contrôles, les sanctions et un cadre fragmenté ne favorisent pas.
Il était donc temps de consolider et de clarifier les règles et d’en élargir le champ d’application afin de refléter la réalité de l’industrie. En conséquence, la circulaire 24/856 de la CSSF place la barre très haut pour l’industrie en abordant, entre autres, la conformité et la protection des investisseurs comme un exercice collaboratif et proactif qui concerne toutes les personnes impliquées dans un OPC particulier. Elle renforce les méthodologies de correction, de prévention et de rectification des erreurs de calcul de la VNI, du non-respect des règles d’investissement et d’autres erreurs (y compris les seuils de tolérance), et elle aborde un spectre plus large de risques opérationnels.
En ce qui concerne les erreurs de calcul de la VNI, la circulaire 24/856 établit une distinction entre les OPC de type ouvert et les OPC de type fermé.
Cette circulaire est également essentielle pour les investisseurs dans les OPC car elle fournit des lignes directrices explicites pour l’indemnisation et la prise en charge des coûts liés aux erreurs de calcul de la VNI, au non-respect des règles d’investissement et à d’autres erreurs, y compris les paiements de frais incorrects et les erreurs d’allocation d’investissement. Pour les OPC, cette nouvelle circulaire les obligera certainement à mettre à jour leurs procédures de calcul de la VNI, à renforcer leurs contrôles internes et à veiller à ce qu’une formation interne adéquate sur ces nouvelles règles soit dispensée.
Il est également important de noter qu’en ce qui concerne les erreurs de calcul de la Nav, la circulaire 24/856 fait une distinction entre les OPC ouverts et les OPC fermés, en tenant compte du fait que de telles erreurs ont plus d’importance pour les OPC ouverts, qui calculent normalement leur VNI sur une base journalière, permettant ainsi aux investisseurs d’entrer ou de sortir chaque jour. La circulaire CSSF 24/856 n’impose pas aux OPC de type fermé de notifier les erreurs de calcul de la valeur liquidative à la CSSF, étant donné qu’ils sont exemptés de certaines des lignes de conduite énoncées au chapitre quatre de la circulaire 24/856. Cependant, d’autres types d’erreurs, par exemple des paiements de frais incorrects, doivent être signalés à la CSSF par les OPC de type fermé, et toutes les erreurs, même si elles ne doivent pas être signalées à la CSSF, doivent être corrigées.
Pouvez-vous nous citer un exemple récent où une erreur de calcul de la VNI a eu des conséquences graves?
«Je n’ai pas d’exemple particulier en tête, mais de simples erreurs d’enregistrement peuvent avoir des conséquences graves, comme l’enregistrement d’un instrument financier dans la mauvaise devise ou la surévaluation d’un actif. Dans les fonds ouverts, où les rachats sont autorisés régulièrement sur la base de la Nav, ce type d’erreurs peut conduire à des erreurs de paiement substantielles avec un effet boule de neige, y compris la nécessité de retraiter les rachats ou de récupérer les montants d’une manière ou d’une autre en conséquence.
Cependant, en Europe en particulier, l’atteinte à la réputation de ces erreurs peut souvent causer plus de tort que les conséquences financières, étant donné que les gestionnaires du fonds sont en fin de compte responsables du calcul de la VNI.
Selon vous, quelles sont les principales causes des erreurs de la VNI et quelles mesures peuvent être mises en œuvre pour assurer une meilleure conformité?
«La rotation et la complexité sont des facteurs qui ont contribué aux erreurs de calcul de la VNI ces dernières années, associées à un marché plus volatil. Il n’est pas surprenant que la volatilité entraîne des conséquences plus importantes lorsque ces erreurs sont commises. Une meilleure conformité résultera d’un meilleur contrôle du processus de production de la VNI, ce qui nécessitera la coopération et la proactivité de tous les acteurs impliqués dans ce processus, afin d’assurer en particulier un flux d’informations précis entre eux. Cela n’est possible que si des procédures claires et rigoureuses sont mises en place.
Dans son rapport annuel 2023, la CSSF a relevé 344 déclarations d’erreurs de VNI. Bien que ce chiffre soit légèrement inférieur aux 462 déclarations de 2022, considérez-vous que ce nombre est excessif?
«Je ne considère pas nécessairement ce nombre comme excessif, en particulier compte tenu des turbulences qui ont agité l’économie et le marché ces dernières années, en conséquence directe des différents événements mondiaux que nous avons connus. Un tel environnement est susceptible de conduire à des erreurs de calcul de la VNI.
La CSSF a approuvé un montant total d’indemnisation de 49,6 millions d’euros pour les investisseurs pour les erreurs de calcul de VNI en 2023, ce qui représente plus du double des 21,2 millions d’euros en 2022. Selon vous, quels sont les facteurs qui ont contribué à cette augmentation de l’indemnisation et comment cela peut-il refléter l’évolution de l’approche de la CSSF en matière de protection des investisseurs?
«Cette augmentation de l’indemnisation peut être due à deux facteurs clés, à savoir la matérialité accrue des erreurs de calcul de VNI et les lacunes observées par la CSSF lors de ses contrôles sur l’exercice 2022.
À l’approche du quatrième trimestre 2024, quelles sont vos attentes globales concernant le nombre d’erreurs de VNI et les compensations potentielles pour les investisseurs?
«La surveillance accrue des erreurs de calcul de VNI, le changement de règles et l’examen plus approfondi par les régulateurs, associés à un environnement économique toujours agité, peuvent conduire à ce que de telles erreurs soient détectées et signalées plus fréquemment, avec des niveaux élevés de compensation versés aux investisseurs lorsque ces erreurs sont matérielles, dans l’esprit d’assurer que les investisseurs reçoivent une compensation et une protection adéquates.»
Cet article a été rédigé initialement , traduit et édité pour le site de Paperjam en français.