PLACE FINANCIÈRE & MARCHÉS — Marchés financiers

Avis d'expert

Les black swans et les marchés financiers



Gilles Prince, Chief Investment Officer de Edmond de Rothschild (Suisse) (Photo: DR)

Gilles Prince, Chief Investment Officer de Edmond de Rothschild (Suisse) (Photo: DR)

Le cygne noir, en anglais «black swan», est un animal rare, et certains diraient même qu’il n’existe pas. En finance, il décrit un événement majeur ayant un effet de surprise et qui est souvent disruptif et initialement mal compris.

L’apparition d’un cygne noir est par définition extrêmement difficile à prévoir et dépasse les attentes de rendements normaux déduits de l’histoire financière. Ces événements sont généralement jugés très improbables, même si leur impact est considérable. En statistique, on parlerait d’une valeur atypique.

Il est important de noter qu’un black swan est le plus souvent accompagné d’une panique sur les marchés. Avec la chute rapide des prix des actifs, la plupart des acteurs de marché perdent leurs repères, ce qui entraîne un abandon des actifs à plus ou moins n’importe quel prix. Des gains qui ont mis des années à être engrangés sont effacés en quelques heures, jours ou semaines. «Les prix montent par les escaliers, mais descendent par l’ascenseur…», dit-on.

Imprévisibles, perturbateurs, et temporaires

Les effets «black swan» sont imprévisibles et craints, car ils provoquent des pertes rapides, brutales. Les investisseurs qui gèrent des portefeuilles comprenant des effets de levier et/ou illiquides peuvent même enregistrer des pertes totales. Les ventes généralisées créant un manque de liquidité, ces événements perturbateurs peuvent affecter le bon fonctionnement des marchés financiers dans leur ensemble. Les actifs plus liquides servent alors à financer les actifs invendables, entraînant un mouvement généralisé à la baisse. Hors contrôle, ces vagues de panique peuvent donc amorcer une crise financière et de liquidité. Les banques centrales se doivent alors d’intervenir entre autres en tant que prêteur de dernier recours pour assurer le bon fonctionnement des marchés et ainsi prévenir une crise potentielle. Une fois la confiance et la liquidité restaurées, les investisseurs réévaluent la valeur des actifs financiers plus rationnellement.

Dans cette chaîne d’événements, il est important d’observer que les ventes en panique conduisent inévitablement à une dépréciation injustifiée des valeurs, c’est-à-dire à un phénomène dit de «overselling». C’est au moment où le prix des actifs n’est plus en ligne avec leur valeur fondamentale et offre des perspectives de rendement suffisamment intéressantes que les black swans peuvent se transformer en une rare opportunité d’achat. Le défi consiste bien sûr à comprendre quel est le moment où les marchés cessent de réagir à la peur et si les promesses de rendement sont suffisamment intéressantes.

Comprendre la psychologie et les biais comportementaux des investisseurs est donc primordial dans ces situations de stress. Les conditions d’overselling suivent généralement une dernière phase de capitulation, où les investisseurs ne peuvent plus assumer de pertes supplémentaires et ressentent donc le besoin irrépressible d’agir. Lors de cette dernière vague vendeuse, les sentiments d’abandon et de résignation dominent. À partir de ce moment, les investisseurs qui ont la possibilité et suffisamment de nerfs peuvent agir en fournisseur de liquidité et commencer à (re)construire leur portefeuille à bon prix. Cela peut sembler simple en théorie, mais acheter dans un creux est psychologiquement délicat dans un environnement où tous les investisseurs se précipitent à la porte de sortie et que la presse financière crie à la fin du monde. Reconnaître les actifs de qualité de ceux qui sont potentiellement durablement affectés peut également s’avérer difficile et demande une analyse d’expert. Cela dit, avoir une vision à long terme et une allocation stratégique des actifs peut aider à surmonter les difficultés à court terme et à regarder au travers de la vallée.

Les black swans ne sont pas tous créés égaux

Les cygnes noirs ne sont pas tous égaux. Certains événements peuvent être de courte durée, d’autres limités à une classe d’actifs ou être de portée mondiale avec des conséquences sur l’économie réelle, ou pas. Ainsi, les événements du 11 septembre ont eu un impact assez bref sur les bourses, les indices boursiers s’étant redressés avant la fin de l’année. Au lendemain des attaques terroristes, il avait toutefois été nécessaire de fermer temporairement le négoce de titres. Le krach de 1987 a été une réaction très rapide des prix (-25%) qui a par la suite suscité de nombreuses interrogations sur le fonctionnement des marchés et remis en cause la stratégie d’assurance de portefeuille, très populaire à l’époque. Il aura fallu près de deux ans pour que l’indice S&P 500 se rétablisse complètement. La crise de 2008 a été un événement totalement différent, ou une chaîne d’événements, qui a façonné ce que l’on a appelé la «crise financière mondiale». La faillite de Lehman Brothers le 15 septembre 2008 pourrait probablement être considérée comme le moment où la panique a saisi les investisseurs, les actions perdant près de 40% dans les semaines qui suivirent. Les marchés financiers ont mis des années à se redresser, bien que 2009 soit considérée comme une année forte pour la plupart des classes d’actifs touchées.

Les événements ci-dessus ont des causes différentes et ont entraîné des réactions diverses de la part des autorités. Par exemple, les réactions ont été l’arrêt des activités de négoce suivies d’actions politiques pendant et après les attaques terroristes du 11 septembre. Le lundi noir de 1987 a contraint la Fed à fournir immédiatement des liquidités aux marchés, puis a conduit à l’introduction de coupe-circuits qui sont utilisés aujourd’hui encore par les bourses. Enfin, la réaction des autorités à la crise de 2008 est bien connue et toujours en place, soit entre autres des mesures d’assouplissement quantitatif des banques centrales et le renforcement de la réglementation bancaire.

Nous pouvons tirer un enseignement intéressant de ces événements pour mieux comprendre la crise actuelle:

-Les marchés financiers réagissent fortement et rapidement à un événement de «cygne noir», à condition que le choc ait une portée économique;

-La réaction des acteurs de marché a tendance à être exagérée sous l’emprise de la panique, provoque des ventes irraisonnées, puis à terme des opportunités d’achat et un rebond conséquent;

-Tous les cygnes noirs sont différents dans leur cause, leur durée et leur portée économique. Ils peuvent déclencher des réactions différentes de la part des autorités de marché, mais ces dernières constituent le plus souvent des tournants décisifs;

-Le choc est temporaire et les marchés finissent par se redresser, même si cela prend parfois du temps. Le timing est le défi à surmonter, mais les investisseurs de long terme ayant un avantage, car moins soumis au «market timing».

La crise du Covid-19

La crise du coronavirus ne fait pas exception, il s’agit d’un événement inattendu et exogène, un black swan. Ce choc affecte profondément l’économie mondiale et d’une manière que nous avons encore du mal à mesurer pleinement. Les marchés financiers ont réagi de façon spectaculaire et désordonnée, entraînant une crise de liquidité qui s’est étendue à de nombreuses catégories d’actifs. De multiples phases de capitulation ont eu lieu et ont déstabilisé les acheteurs potentiels.

Mais, en réponse à l’épidémie, les gouvernements prennent des mesures sanitaires strictes et apportent un soutien financier important pour limiter l’impact de cette crise. Les banques centrales interviennent massivement pour éviter le développement d’une crise financière. Comme par le passé, ces actions s’avéreront décisives et apporteront de la stabilité aux marchés.

La crise de Covid-19 est temporaire, bien que sa durée et son impact économique soient incertains. L’impact économique n’est certainement pas à sous-estimer, mais dès que les investisseurs verront l’épidémie s’atténuer, ils pourront mieux estimer les conséquences économiques, et les prix des actifs s’éloigneront des niveaux de crise. Dans un premier temps, la vente sans discernement sera remplacée par des achats sélectifs sur des titres surs. Avec des cours en baisse de 30% ou plus, il est certainement déjà possible de trouver des actifs de qualité à prix réduit. Les investisseurs qui ne cèdent pas à la panique sauront en profiter.